第二讲：论基本的、普世的智慧，及其与投资管理和商业的关系

1994 年 4 ⽉ 14 ⽇，南加州⼤学⻢歇尔商学院本⽂因曾经刊登在 1995 年 5 ⽉ 5 ⽇的《杰出投资者⽂摘》上⽽享有极⾼的知名度。该篇演讲是 1994 年查理在南加州⼤学吉尔福德·巴伯科克教授的商务课上发表的。查理在这次演讲中谈到了许多话题，从教育系统到⼼理学，再到拥有常识和⾮常识的重要性，⼏乎⽆所不谈。在解剖企业管理的过程中，他精辟地描述了各种⼼理效应给企业带来的利弊。他还为投资、企业管理以及⽇常⽣活中的决策——查理认为这才是最重要的——提供了⼀套杰出的原则。

你阅读这篇⽂章的时间投资将会很快因⽂本对你决策⼒的影响⽽获得回报。

今天，我想对你们的学习课题做点⼩⼩的变动——今天的主题是选股艺术，它是普世智慧艺术的⼀个⼩分⽀。这让我可以从普世智慧谈起——我感兴趣的是更为⼴泛的普世智慧，因为我觉得现代的教育系统很少传授这种智慧，就算有传授，效果也不是很明显。所以呢，这次演讲展开的⽅式将会有点像⼼理学家所说的“祖⺟的规矩”——这个规矩来⾃于祖⺟的智慧，她说你们必须先吃完胡萝⼘，然后才准吃甜点。

这次演讲的胡萝⼘部分涉及的是普世智慧的⼴义课题，这是个很好的切⼊点。毕竟，现代教育的理论是，你应该先接受⼀般的教育，再专⻔钻研某个领域。我认为，从某种程度上⽽⾔，在你成为⼀个伟⼤的选股⼈之前，你需要⼀些基础教育。

因此，为了强调我有时候会开玩笑地称之为灵丹妙药的普世智慧，我想先来灌输给你们⼏个基本的概念。

基本的、普世的智慧是什么？嗯，第⼀条规则是，如果你们只是记得⼀些孤⽴的事物，试图把它们硬凑起来，那么你们⽆法真正地理解任何东⻄。如果这些事物不在⼀个理论框架中相互联系，你们就⽆法把它们派上⽤场。

你们必须在头脑中拥有⼀些思维模型。你们必须依靠这些模型组成的框架来安排你的经验，包括间接的和直接的。你们也许已经注意到，有些学⽣试图死记硬背，以此来应付考试。他们在学校中是失败者，在⽣活中也是失败者。你必须把经验悬挂在头脑中的⼀个由许多思维模型组成的框架上。

思维模型是什么呢？这么说吧，第⼀条规则是，你必须拥有多元思维模型——因为如果你只能使⽤⼀两个，研究⼈性的⼼理学表明，你将会扭曲现实，直到它符合你的思维模型，或者⾄少到你认为它符合你的模型为⽌。你将会和⼀个脊椎按摩师⼀样——这种医师对现代医学当然是毫⽆所知的。那就像谚语所说的：

“在⼿⾥拿着铁锤的⼈看来，每个问题都像钉⼦。”

当然，脊椎按摩师也是这样治病的。但这绝对是⼀种灾难性的思考⽅式，也绝对是⼀种灾难性的处世⽅式。所以你必须拥有多元思维模型。

这些模型必须来⾃各个不同的学科——因为你们不可能在⼀个⼩⼩的院系⾥⾯发现⼈世间全部的智慧。正是由于这个原因，诗歌教授⼤体上不具备⼴义上的智慧。他们的头脑⾥没有⾜够的思维模型。所以你必须拥有横跨许多学科的模型。

你们也许会说：“天哪，这太难做到啦。”但是，幸运的是，这没有那么难——因为掌握⼋九⼗个模型就差不多能让你成为拥有普世智慧的⼈。⽽在这⼋九⼗个模型⾥⾯，⾮常重要的只有⼏个。

诗歌教授⼤体上不具备⼴义上的智慧。他们的头脑⾥没有⾜够的思维模型。所以你必须拥有横跨许多学科的模型。

所以让我们来简单地看看哪些模型和技巧构成了每个⼈必须拥有的基础知识，有了这样的基础知识之后，他们才能够精通某项专⻔的艺术，⽐如说选股票。

⾸先要掌握的是数学。很明显，你必须能够处理数字和数量问题，也就是基本的数学问题。除了复利原理之外，⼀个⾮常有⽤的思维模型是基本的排列组合原理。在我年轻的时候，⾼中⼆年级就会学到这些。⽬前在⽐较好的私⽴学校，我想应该⼋年级左右就开始学了吧。

⼤脑的神经系统是经过⻓期的基因和⽂化进化⽽来的。它并不是费⻢—帕斯卡的系统。它使⽤的是⾮常粗略⽽便捷的估算。

这是⾮常简单的数学知识。帕斯卡（1623-1662）和费⻢（1601-1665）在⼀年的通信中完全解决了这个问题。他们在⼀系列书信中就随便把它给解决了。

要掌握排列组合原理并不难。真正困难的是你在⽇常⽣活中习惯于⼏乎每天都应⽤它。费⻢—帕斯卡的系统与世界运转的⽅式惊⼈地⼀致。它是基本的公理。所以你真的必须得拥有这种技巧。

许多——可惜还是不够——教育机构已经意识到这⼀点。在哈佛商学院，所有⼀年级学⽣都必须学习的定量分析⽅法是他们所谓的“决策树理论”。他们所做的只是把⾼中代数拿过来，⽤它来解决现实⽣活中的问题。那些学⽣很喜欢这⻔课程。他们为⾼中代数能够在⽣活中发挥作⽤⽽感到惊奇。总的来讲，事实已经证明，⼈们不能⾃然、⾃动地做到这⼀点。如果你们懂得基本的⼼理学原理，就能理解⼈们做不到这⼀点的原因，其实很简单：⼤脑的神经系统是经过⻓期的基因和⽂化进化⽽来的。它并不是费⻢—帕斯卡的系统。它使⽤的是⾮常粗略⽽便捷的估算。在它⾥⾯有费⻢—帕斯卡系统的元素。但是，它不好⽤。

所以你们必须掌握这种⾮常基础的数学知识，并在⽣活中经常使⽤它——就好⽐你们想成为⾼尔夫球员，你们不能使⽤⻓期的进化赋予你的挥杆⽅式。你们必须掌握⼀种不同的抓杆和挥杆⽅法，这样才能把你打⾼尔夫的潜⼒全部发挥出来。

如果你没有把这个基本的、但有些不那么⾃然的基础数学概率⽅法变成你⽣活的⼀部分，那么在漫⻓的⼈⽣中，你们将会像⼀个踢屁股⽐赛中的腿⼈。

诗歌教授⼤体上不具备⼴义上的智慧。他们的头脑⾥没有⾜够的思维模型。所以你必须拥有横跨许多学科的模型。如果你没有把这个基本的但有些不那么⾃然的基础数学概率⽅法变成你⽣活的⼀部分，那么在漫⻓的⼈⽣中，你们将会像⼀个踢屁股⽐赛中的腿⼈。这等于将巨⼤的优势拱⼿送给了他⼈。

这么多年来，我⼀直跟巴菲特同事；他拥有许多优势，其中之⼀就是他能够⾃动地根据决策树理论和基本的排列组合原理来思考问题。⽽且它也并不难理解。

但你必须对会计有⾜够的理解，才能明⽩它的局限——因为会计虽然是（商业活动的）出发点，但它只是⼀种粗略的估算。要明⽩它的局限不是很难。例如，每个⼈都知道，你们能够⼤概地估算出⼀架喷⽓式⻜机或者其他东⻄的使⽤寿命。可是光⽤漂亮的数字来表达折旧率，并不意味着你对实际情况有真正的了解。

为了说明会计的局限，我常常举⼀个跟卡尔·布劳恩有关的例⼦。布劳恩是⼀个⾮常伟⼤的商⼈，他创建了 C.F.布劳恩⼯程公司。该公司设计和建造炼油⼚——那是很难的事情。⽽布劳恩能够准时造好炼油⼚，让它们顺利⽽⾼效地投产。这可是⼀⻔了不起的艺术。

布劳恩是个地道的德国⼈，他有许多趣闻轶事。据说他曾经看了⼀眼炼油⼚的标准会计报表，然后说：“这是狗屁。”

于是他把所有会计都赶⾛了，召集⼿下的⼯程师，对他们说：“我们⾃⼰来为我们的商业流程设计⼀个会计系统吧。”后来炼油⼚的会计⼯作吸取了卡尔·布劳恩的许多想法。布劳恩是⼀个⾮常坚毅、⾮常有才华的⼈，他的经历体现了会计的重要性，以及懂得标准会计局限性的重要性。

他还有个规矩，来⾃⼼理学；如果你对智慧感兴趣，那么应该记住这个规矩——就像记住基本的排列组合原理⼀样。

他要求布劳恩公司所有的交流必须遵守“五何”原则——你必须说明何⼈因何故在何时何地做了何事。如果你在布劳恩公司⾥⾯写⼀封信或指示某⼈去做某事，但没有告诉他原因，那么你可能会被解雇。实际上，你只要犯两次这种错误，就会被解雇。

你们也许会问，这有那么重要吗？嗯，这也跟⼼理学的原理有关。如果你能够将⼀堆模式的知识组合起来，回答⼀个又⼀个为什么，你就能够更好地思考；同样道理，如果你告诉⼈们事情的时候，总是告诉他们原因，他们就能更深刻地理解你说的话，就会更加重视你说的话，也会更倾向于听从你说的话。就算他们不理解你的理由，他们也会更倾向于听你的话。

正如你想要从问⼀个又⼀个的“为什么”开始获得普世的智慧⼀样，你在跟别⼈交流沟通时，也应该把原因讲清楚。就算答案很浅显，你把“为什么”讲清楚仍是⼀种明智的做法。

哪些思维模型最可靠呢？答案很明显，那些来⾃硬科学和⼯程学的思维模型是地球上最可靠的思维模型。⽽⼯程学的质量控制理论——⾄少对你我这样的⾮专业⼯程师来说也是很重要的核⼼部分——其基础恰好是费⻢和帕斯卡的基础数学理论。

⼀项⼯程的成本这么⾼，如果你付出这么⾼的成本，你就不会希望它垮掉。这全是基本的⾼中数学知识。德明带到⽇本的质量控制理论，⽆⾮就是利⽤了这些基础的数学知识。

我认为⼤多数⼈没有必要精通统计学。例如，我虽然不能准确地说出⾼斯分布的细节，不过我知道它的分布形态，也知道现实⽣活的许多事件和现象是按照那个⽅式分布的。所以我能作⼀个⼤致的计算。

但如果你们要我算出⼀道⾼斯分布⽅程，要求精确到⼩数点后 10 位，那我可算不出来。我就像⼀个虽然不懂帕斯卡可是打牌打得很好的扑克牌⼿。

顺便说⼀声，这样也够⽤了。但你们必须像我⼀样，⾄少能粗略地理解那道钟形曲线。当然，⼯程学⾥⾯的后备系统是⼀种⾮常有⽤的思想，断裂点理论也是⼀种⾮常强⼤的思维模型。物理学⾥⾯的临界质量概念是⼀种⾮常强⼤的思维模型。

所有这些理论都能在⽇常⽣活中派上很⼤的⽤场。所有这些成本—收益分析——⻅⻤了，⼜全是基本的⾼中代数知识——只不过是被⼀些吓唬⼈的术语打扮得漂亮⼀点⽽已。你们可以轻⽽易举地证明这⼀点：在座各位只要看过⼀个⾮常普通的职业魔术师的表演，就肯定曾经看⻅许多其实并没有发⽣的事情正在发⽣，也肯定曾经看不⻅其实正在发⽣的事情。

我认为第⼆种可靠的思维模型来⾃⽣物学/⽣理学，因为我们⼤家毕竟在基因构造⽅⾯都是相同的。接下来当然就是⼼理学啦，它更加复杂。但如果你想拥有任何普世的智慧，⼼理学是太过重要了。

原因在于，⼈类的感知器官有时候会短路。⼤脑的神经线路并⾮总是畅通⽆阻的，也不拥有⽆穷多的线路。所以那些懂得如何利⽤这种缺点、让⼤脑以某种错误⽅式运转的⼈能够使你看到根本不存在的东⻄。

这又涉及认知功能，它和感知功能不同。你们的认知功能同样容易受误导——实际上是⽐感知功能更加容易受误导。同样的，你的⼤脑缺乏⾜够的神经线路——于是出现各式各样的⾃动短路问题。

所以当外部因素以某些⽅式结合起来——或者更常⻅的是，有个⼈像魔术师那样有意地操控你，让你发⽣认知错乱——你就成了任⼈摆布的蠢货啦。

⼀个使⽤⼯具的⼈应该了解它的局限，同样道理，⼀个使⽤认知⼯具的⼈也应该了解它的局限。顺便说⼀声，这种知识可以⽤来操控和激励别⼈。

⼈类的头脑既是宇宙的光荣，也是宇宙的耻辱

所以⼼理学最有⽤、最具实践价值的部分——我个⼈认为聪明⼈⼀个星期就能被教会——是极其重要的。可惜没有⼈教过我。我不得不⾃⼰在后来的⽣活中⼀点⼀点地学习。那可是相当⾟苦的。这个道理⼗分简单，全学到⼿之后，我觉得⾃⼰（从前）是个⼗⾜的傻⼦。

没错，我曾经在加州理⼯学院和哈佛法学院受过教育。所以名牌⼤学为你们和我这样的⼈提供了错误的教育。⼼理学的基础部分——我称之为误判⼼理学——是极其重要的知识。它包括了⼤约 20 个⼩原则。⽽且它们还相互影响，所以有点复杂。但它的核⼼内容重要得让⼈难以置信。

有些聪明绝顶的⼈由于忽略了它⽽犯下了⾮常神经的错误。实际上，过去两三年我就犯了⼏次这样的⼤错。⼈不可能完全避免犯愚蠢的错误。

帕斯卡还说过⼀句话，我觉得那是思想史上最精确的论断之⼀了。帕斯卡说：“⼈类的头脑既是宇宙的光荣，也是宇宙的耻辱。”确实如此。⼈类的⼤脑拥有这种巨⼤的⼒量。然⽽它也经常出⽑病，作出各种错误的判断。它还使⼈们极其容易受其他⼈操控。例如，阿道夫·希特勒的军队有⼤约⼀半是由虔诚的天主教徒组成的。若是受到⾜够⾼明的⼼理操控，⼈类会做出各种匪夷所思的事情。我现在使⽤⼀种双轨分析。

从个⼈的⻆度来讲，我已经养成了使⽤⼀种双轨分析的习惯。⾸先，理性地看，哪些因素真正控制了涉及的利益？其次，当⼤脑处于潜意识状态时，会⾃动形成哪些潜意识因素——这些潜意识因素总的来讲有⽤但（在具体情况下）却又常常失灵？

接下来我们要谈到的是另外⼀种不那么可靠的⼈类智慧——微观经济学。我发现把⾃由的市场经济——或者部分⾃由的市场经济——当做某种⽣态系统是很有⽤的思维⽅式。动物在合适⽣⻓的地⽅能够繁衍，同样地，那些在商业世界中专注于某个领域——并且由于专注⽽变得⾮常优秀的⼈，往往能够得到他们⽆法以其他⽅式获得的良好经济回报。

可惜能这么想的⼈不多，因为早在达尔⽂时代以来，⼯业⼤亨之类的⼈认为适者⽣存的法则证明他们确实拥有过⼈的能⼒——你们也知道的，他们会这么想：“我最富有。所以，我是最好的。真是⽼天有眼。”

⼈们对⼯业⼤亨的这种反应很反感，所以很不愿把经济想成⼀种⽣态系统。但实际上，经济确实很像⽣态系统。它们之间有很多相似之处。

跟⽣态系统的情况⼀样，有狭窄专⻓的⼈能够在某些狭窄领域中做得特别好。动物在合适⽣⻓的地⽅能够繁衍，同样地，那些在商业世界中专注于某个领域——并且由于专注⽽变得⾮常优秀——的⼈，往往能够得到他们⽆法以其他⽅式获得的良好经济回报。

⼀旦开始谈论微观经济学，我们就会遇到规模优势这个概念。现在我们更为接近投资分析了——因为规模优势在商业的成败中扮演了⾄关重要的⻆⾊。例如，全世界所有商学院都教学⽣说，⼀个巨⼤的规模优势是成本会沿着所谓的经验曲线下降。那些受到资本主义的激励和想要改善⽣产的⼈们只要加⼤产量，就能够让复杂的⽣产变得更有效率。

规模优势理论的本质是，你⽣产的商品越多，你就能更好地⽣产这种商品。那是个巨⼤的优势。它跟商业的成败有很⼤的关系。

让我们看看规模优势都有哪些——尽管这会是⼀个不完整的清单。有些优势可以通过简单的⼏何学得以说明。如果你打算建造⼀个油罐，很明显，随着油罐的增⼤，油罐表⾯所需的钢铁将会以平⽅的速率增加，⽽油罐的容量将会以⽴⽅的速率增加。也就是说，当你扩建油罐时，你能⽤更少的钢铁得到更多的容积。

有许多事情是这样的，简单的⼏何学——简单的现实——能够给你⼀种规模优势。例如，你能够从电视⼴告中得到规模优势。在电视⼴告最早出现的时候——也就是在彩⾊电视机第⼀次⾛进我们的客厅的时候，它是⼀种强⼤得令⼈难以置信的东⻄。早期三家电视⽹络公司拥有⼤概 90%的观众。

我会为了区区五分钱⽽把某样我不了解的东⻄放到嘴巴⾥去吗？——这毕竟是⾮常私⼈的地⽅

嗯，如果你们是宝洁公司，你们有⾜够的财⼒使⽤这种新的⼴告⼿段。你们能够承担起⾮常⾼昂的电视⼴告费⽤，因为你们卖出的产品多得不得了。有些势单⼒薄的家伙就做不到。因为他付不起那笔钱，所以他⽆法使⽤电视⼴告。实际上，如果你们的产量不够⼤，你们也⽤不起电视⼴告——那是当时最有效的宣传技巧。

所以当电视出现的时候，那些规模已经很⼤的名牌公司获得了巨⼤的推动⼒。实际上，它们⽣意蒸蒸⽇上，发了⼤财，直到其中有些变得脑满肠肥，这是发财后会出现的情况——⾄少对有些⼈来说是这样。

你的规模优势可能是⼀种信息优势。如果我去到某个偏远的地⽅，我可能会看到绿箭的⼝⾹糖和格罗兹的⼝⾹糖摆在⼀起。我知道绿箭是⼀种令⼈满意的产品，可是对格罗兹毫不了解。如果绿箭卖四⼗美分，格罗兹卖三⼗五美分，你们觉得我会为了区区五分钱⽽把某样我不了解的东⻄放到嘴巴⾥去吗？——这毕竟是⾮常私⼈的地⽅。

所以绿箭只是因为拥有了很⾼的知名度⽽获得了规模优势——你们也可以称之为信息优势。

另外⼀种规模优势来⾃⼼理学。⼼理学家使⽤的术语是“社会认同”（SocialProof）。我们会——潜意识地，以及在某种程度上有意识地——受到其他⼈的认同的影响。因此，如果⼤家都在买⼀样东⻄，我们会认为这样东⻄很好。我们不想成为那个落伍的家伙。

这种情况有时候是潜意识的，有时候是有意识的。有时候，我们清醒⽽理智地想：“哇，我对这东⻄不熟悉。他们⽐我了解得更多。那么，为什么我不跟着他们呢？”

由于⼈类⼼理⽽产⽣的社会认同现象使商家可以极⼤地拓宽产品的销售渠道，这种优势⾃然是很难获得的。可⼝可乐的优势之⼀就是它的产品⼏乎覆盖了全世界各个⻆落。

喏，假设你们拥有⼀种⼩⼩的软饮料商品。要怎样才能让它遍布地球各个⻆落呢？全球性的销售渠道——这是⼤企业慢慢建⽴的——是⾮常⼤的优势……你们不妨想⼀下，如果你们在这⽅⾯拥有⾜够的优势，别⼈想要动摇你们的地位是很难做到的。规模优势还有另外⼀种。有些⾏业的情况是这样的，经过⻓期的竞争之后，有⼀家企业取得了压倒性的优势。最明显的例⼦就是⽇报。在美国，除了少数⼏个⼤城市之外，所有城市都只有⼀家⽇报。

这同样跟规模有关。如果我的发⾏量占到绝⼤多数的份额，我就能拿到绝⼤多数的⼴告。如果我拥有了⼤量的⼴告和发⾏量，还有谁想看那份更薄、信息量更少的报纸呢？所以会慢慢出现赢家通吃的局⾯。那是⼀种特的规模优势现象。同样的，所有这些巨⼤的规模优势使企业内部能够进⾏更为专⻔的分⼯。每个员⼯因此能够把本职⼯作做得更好。这些规模优势⾮常强⼤，所以当杰克·⻙尔奇到通⽤电⽓时，他说：“让它⻅⻤去吧。我们必须在每个我们涉⾜的领域做到第⼀或者第⼆，否则我们就退出。我不会在乎要解雇多少⼈，卖掉哪些业务。如果做不到第⼀或者第⼆，我们宁可不做。”

⻙尔奇那么做显得铁⾯⽆情，但我认为那是⾮常正确的决定，能够使股东的财富最⼤化。我也不认为这种做法有什么不⽂明的，因为我认为⾃从有了杰克·⻙尔奇之后，通⽤电⽓变得更加强⼤了。

当然，规模太⼤也有劣势。例如，我们——我说的是伯克希尔·哈撒⻙——是美国⼴播公司（ABC）最⼤的股东。我们旗下有很多刊物都倒闭了——被竞争对⼿打败了。

它们之所以能够打败我们，是因为它们更加专业。那么，他们的效率⽐我们⾼得多。他们能够告诉更多负责企业差旅部⻔的⼈。另外，他们不⽤浪费墨⽔和纸张把材料寄给那些没有兴趣阅读的差旅部⻔。那是⼀个更有效的系统。由于我们没他们专业，所以⼀败涂地。

《星期六晚报》和其他所有那些刊物的下场都是这样的。它们消失了。我们现在拥有的是《越野摩托》——它的读者是⼀群喜欢参加巡回⽐赛、在⽐赛时开着摩托⻋翻跟头的傻⼦。但他们关注它。对他们来说，它就是⽣活的主要意义。⼀份叫做《越野摩托》的杂志完全是这些⼈的必需品。它的利润率会让你们流⼝⽔。只要想想这些刊物的读者群体有多专就知道了。所以缩⼩规模、加强专业化程度能够给你带来巨⼤的优势。⼤未必就是好。

当然，规模⼤的缺陷是……这使竞争变得更有趣，因为⼤公司并⾮总是赢家——企业变⼤之后，就会出现官僚机构的作⻛，⽽这种作⻛会造成敷衍塞责的情况——这也是⼈类的本性。这时企业内部的激励机制会失灵。例如，如果你们在我年轻时为 AT&T ⼯作，当时它是个很⼤的官僚机构。谁会真的在乎股东利益或别的什么事呢？⽽且在官僚机构⾥⾯，当⼯作从你⼿上转到别⼈⼿上时，你会认为⼯作已经完成了。但是，当然了，它实际上当然尚未完成。在 AT&T 把它应该发送的电讯发送出去之前，它是尚未完成的。所以，这种⼤型、臃肿、笨拙、麻⽊的官僚机构就是这样的。

它们还会导致某种程度的腐败。换句话说，如果我管⼀个部⻔，你管⼀个部⻔，我们都有权⼒处理这件事，那么就会出现⼀种潜规则：“如果你不找我麻烦，我也不会找你麻烦，这样我们都⾼兴。”于是就出现了多重管理层，以及不必要的相关成本。然后呢，在⼈们没法证明这些管理层是有必要存在的情况下，任何事情都要花很⻓时间才能办成。他们反应迟钝，做不了决定，头脑灵活的⼈只能围着他们打转。

⼤规模的弊端向来在于它会导致庞⼤、笨拙的官僚机构——最糟糕的、弊病最多的官僚机构当然是各种政府部⻔，它们的激励机制真的很差劲。这并不意味着我们不需要政府——因为我们确实需要。但要让这些⼤型的官僚机构办点事是让⼈⾮常头疼的问题。

所以⼈们开始找对策。他们设⽴了分散的⼩单位以及很棒的激励和培训计划。例如，⼤企业通⽤电⽓就⽤惊⼈的技巧和官僚作⻛⽃争。但那是因为通⽤电⽓的领袖是个天才和激情的结合体。他们在他还够年轻的时候就扶他上位，所以他能掌权很久。当然，这个⼈就是杰克·⻙尔奇。

但官僚作⻛很可怕……随着企业变得⾮常庞⼤和有影响⼒，可能会出现⼀些失控的⾏为。看看⻄屋电器就知道了。他们愚蠢地放出⼏⼗亿美元的贷款给房地产开发商。他们让某个从基层爬上来的⼈——我不知道他是做什么起家的，可能是电冰箱之类的——来当领袖，突然之间，他借了⼤量的钱给房地产开发商盖酒店。这是以⼰之短，攻⼈之⻓。没隔多久，他们就把⼏⼗亿美元输光了。

哥伦⽐亚⼴播公司是个有趣的例⼦，它印证了另外⼀条⼼理学原则——巴甫洛夫联想。如果⼈们说了你确实不想听的话——也就是让你不⾼兴的话——你会⾃然⽽然地⽣出抵触情绪。你必须训练⾃⼰摆脱这种反应。倒不是说你⼀定会这样。但如果你不加以注意，就很可能会这样。

电视刚出现的时候，整个市场由⼀家公司主导——哥伦⽐亚⼴播公司。佩利（注：哥伦⽐亚⼴播公司前董事⻓和奠基⼈，美国著名企业家，被称为哥伦⽐亚⼴播公司之⽗）就像神⼀样。但他听不得逆⽿忠⾔，他的⼿下很快就发现了这⼀点。所以他们只跟佩利说他喜欢听的话。结果没隔多久，他就⽣活在⼀个谎⾔编织的世界⾥，⽽公司的其他⼀切都败坏了——虽然它还是⼀个伟⼤的企业。

哥伦⽐亚⼴播公司的各种蠢事都是由这种⻛⽓造成的。⽐尔·佩利掌权的最后⼗年真像是疯帽匠的茶话会。

这绝对不是惟⼀的例⼦。企业⾼层严重失控的情况是很普遍的。当然，如果你们是投资⼈的话，情况可能会⼤不相同。可是如果你们像巴⾥那样，在得到 CBS 之后，进⾏那么多的收购，聘请那么多的愚蠢顾问——投资银⾏家、管理顾问之类的⼈，这些⼈都拿着⾮常⾼的薪⽔——那么情况就会极其糟糕。

所以⽣活就是两种⼒量之间⽆休⽆⽌的⽃争，⼀边是获得上⾯提到的那些规模优势，另⼀边是变得像美国农业部那样⼈浮于事——农业部的⼈只是坐在那⾥，什么也不做。我不知道他们到底⼲了些什么，但我知道他们没⼲⼏件有⽤的事。

就规模经济的优势这个话题⽽⾔，我觉得连锁店⾮常有趣。想想就知道啦。连锁店的概念是⼀个迷⼈的发明。你得到了巨⼤的采购能⼒——这意味着你能够降低商品的成本。那些连锁店就像⼤量的实验室，你可以⽤它们来做实验。你变得专⻔化了。如果有个⼩商店的⽼板试图在上⻔推销的供货商影响下选购 27 类不同的产品，他肯定会作出很多愚蠢的决定。但是如果你的采购⼯作是在总部完成的，旗下有⼤量的商店，那么你可以请⼀些精通冰箱等等商品的聪明⼈来完成采购⼯作。

那些只有⼀个⼈负责全部采购的⼩商店会出现糟糕的局⾯。曾经有个故事，故事⾥⼀家⼩商店堆满了⻝盐。⼀个陌⽣⼈⾛进去，对店主说：“哇，你肯定卖掉很多盐。”店主的回答是：“没有啦。卖给我盐的那个⼈才卖掉了很多盐。”

所以连锁店在采购上有巨⼤的优势。此外还有⼀套完善的制度，规定每个⼈应该做些什么。所以连锁店可以成为很棒的企业。

沃尔玛的历史很有意思，它最初只有⼀家店，在阿肯⾊州，⽽当时最具声望的百货商店是坐拥数⼗亿美元资产的罗巴克·⻄尔斯。阿肯⾊州本顿威尔市⼀个身⽆分⽂的家伙如何打败罗巴克·⻄尔斯呢？他⽤⼀⽣的时间完成了这项伟业——实际上，他只⽤了半⽣的时间，因为当他开出第⼀家⼩商店时，他已经相当⽼了……

连锁店这个游戏，他玩得⽐谁都努⼒，玩得⽐谁都好。实际上沃尔顿并没有什么创新。他只是照搬其他⼈做过的所有聪明事——他更为狂热地去做这些事，更有效地管理下属的员⼯。所以他能够把其他对⼿都打败。他在早期采⽤了⼀种⾮常有趣的竞争策略。他就像⼀个为奖牌⽽奋⽃的拳⼿，想弄到⼀份辉煌的战绩，以便跻身决赛，成为电视的焦点。他是怎么做的呢？他出去找了 42 个不堪⼀击的对⼿，对吧？结果当然是胜出、胜出、胜出——连赢 42 次。

精明的沃尔顿基本上打败了早期美国⼩城镇的其他零售商。虽然他的系统效率更⾼，但他可能⽆法给那些⼤商店当头⼀棒。但由于他的系统更好，他当然能够摧毁这些⼩城镇的零售商。他⼀⽽再、再⽽三地这么做。然后，等到规模变⼤之后，他开始摧毁那些⼤企业。

嗯，这真是⼀种⾮常、⾮常精明的策略。你们也许会问：“这种做法好吗？”嗯，资本主义是⾮常残酷的。但我个⼈认为，世界因为有了沃尔玛⽽变得更加美好。我想说的是，你们可以把⼩城镇的⽣活想得很美好。但我曾经在⼩城镇⽣活过很多年。让我告诉你们吧——你们不应该把那些被沃尔玛摧毁的⼩企业想得太美好。

此外，沃尔玛的许多员⼯都是优秀能⼲的⼈，他们需要养家糊⼝。我并没有低级⽂化打败⾼级⽂化的感觉。我认为那种感觉⽆⾮是怀旧和幻觉。但不管怎么说，沃尔玛这个有趣的模式让我们看到了当规模和狂热结合起来能够产⽣多⼤的威⼒。这个有趣的模式也向我们说明了另外⼀个问题——罗巴克·⻄尔斯虽然拥有很⼤的规模优势，但那种⼈浮于事的官僚作⻛却给它造成了可怕的损失。⻄尔斯有许许多多的冗员。它的官僚习⽓⾮常严重。它的思维很慢，⽽且它思考问题的⽅式很僵化。如果你的头脑出现了新的想法，这种系统会反对你。它拥有⼀切你能想像得到的⼤型官僚机构的弊端。

平⼼⽽论，⻄尔斯也有⼤量的优点。但是它不如⼭姆·沃尔顿那么精简、苛刻、精明和有效率。所以没隔多久，⻄尔斯所有的规模优势就都抵挡不住沃尔玛和其他零售商同⾏的猛烈进攻了。

这⾥有个模式⼀直让我们很困惑。也许你们能够更好地解决它。许多市场最终会变成两三个——或者五六个——⼤型竞争对⼿的天下。在⼀些那样的市场⾥⾯，没有哪家公司能赚到钱。但在其他市场中，每家公司都做得很好。这些年来，我们总是试图弄清楚⼀个问题，为什么某些市场的竞争在投资者看来⽐较理性，能给股东带来很多收益，⽽有些市场的竞争却是破坏性的，摧毁了股东的财富。

如果是像机票这样的纯粹商品，你们能够理解为什么没⼈能赚钱。我们坐在这⾥也能想像得到航空公司给世界带来的好处——安全的旅游、更丰富的体验、和爱⼈共度的美好时光，等等。然⽽，⾃从雏鹰号⾸航（注：世界上第⼀次成功载⼈⻜⾏）以来，这些航空公司的股东净收益却是负数——⾮常可观的负数。航空业的竞争太过激烈，⼀旦政府管制放松，就会严重损害股东的财富。

然⽽，在其他领域，⽐如说⻨⽚⾏业，⼏乎所有⼤公司都赚钱。如果你是⼀家中等规模的⻨⽚制造商，你也许能够赚到 15%的利润；如果你⾮常厉害，也许就能够赚到 40%。在我看来，⻨⽚⼚商之间的竞争⾮常激烈，它们有很多促销活动，派发优惠券什么的，但为什么还能赚那么多钱呢？我⽆法完全理解。

很明显，⻨⽚⾏业⾥存在着品牌认同的因素，这是航空业所缺乏的。这肯定是（⻨⽚⾏业如此赚钱的）主要原因。也有可能是⼤多数⻨⽚制造商已经学到了教训，不会那么疯狂地去争夺市场份额——因为如果有某个⼚家拼命想要抢占更多市场份额的话……例如，假使我是家乐⽒，我觉得我必须占有 60%的市场，我认为我能够拿⾛⻨⽚制造业的⼤多数利润。那么我会在扩张过程中毁了家乐⽒。但我认为我能抢到那么多市场份额。在某些⾏业⾥，商家的⾏为像发神经的家乐⽒，⽽其他⾏业则不会出现那种情况。可惜我并没有⼀个完美的模型来预测那种情况怎样就会发⽣。

平例如，如果你观察瓶装饮料市场，你会发现，在许多市场，百事可乐和可⼝可乐能赚很多钱，⽽在其他许多市场，它们毁掉了两家特许经营商的⼤多数利润。这肯定跟每个特许经营商对市场资本主义的适应性有关。我想你们必须认识牵涉其中的⼈，才能完全理解这是怎么回事。当然，在微观经济学⾥，你们会看到专利权、商标权、特许经营权等概念。

专利权⾮常有趣。在我年轻时，我觉得专利权很不划算，投⼊的钱⽐得到的钱多。法官倾向于否认专利权——因为很难判断哪些是真正的创新，哪些是仿制原来的产品。那可不是⼀下⼦就能全部说清楚的事情。但现在情况发⽣了变化。法律没有变，但是管理部⻔变了——现在专利诉讼都由专利法庭来解决。⽽专利法庭⾮常⽀持专利权。所以我觉得现在那些拥有专利权的⼈开始能够赚⼤钱了。当然，商标向来给⼈们赚很多钱。如果有个很著名的商标，对⼀个⼤企业来讲那可是件很棒的事情。特许经营也可以是很棒的。如果某个⼤城市⾥只有三个电视频道，⽽你拥有其中⼀个，每天你只能放那么多⼩时的节⽬。所以在有线电视出现之前，你拥有⾃然的寡头垄断优势。如果你获得了特许经营权，在机场开设了惟⼀的⼀家⻝品店，还有专属的客户，那么你就拥有了某种⼩⼩的垄断。

微观经济学的伟⼤意义在于让⼈能够辨别什么时候技术将会帮助你，什么时候它将会摧毁你。⼤多数⼈并没有想通这个问题。但像巴菲特这样的家伙就想通了。例如，以前我们做过纺织品⽣意，那是个⾮常糟糕的⽆特性商品⾏业，我们当时⽣产的是低端的纺织品——那是真正的⽆特性商品。

有⼀天，有个⼈对沃伦说：“有⼈发明了⼀种新的纺织机，我们认为它的效率是旧纺织机的两倍。”沃伦说：“天哪，我希望这种新机器没这么厉害——因为如果它确实这么厉害的话，我就要把⼯⼚关掉了。”他并不是在开玩笑。他是怎么想的呢？他的想法是这样的：“这是很糟糕的⽣意。我们的利润率很低，我们让它开着，是为了照顾那些年纪⼤的⼯⼈。但我们不会再投⼊巨额的资本给⼀家糟糕的企业了。”

他知道，更好的机器能极⼤地提⾼⽣产⼒，但最终受益的是那些购买纺织品的⼈。⼚家什么好处也得不到。他们并没有进⾏第⼆步分析——也就是弄清楚有多少钱会落在你⼿⾥，多少钱会流向消费者。这个道理很浅显——有好些各式新发明虽然很棒，但只会让你们花冤枉钱，你们的企业就算采⽤了它们也改变不了江河⽇下的命运。因为钱不会落到你⼿⾥。改善⽣产带来的所有好处都流向消费者了。

与之相反，如果你拥有奥斯科什惟⼀的报纸，有⼈发明了更为有效的排版技术，然后你甩掉旧的技术，买进花哨的新电脑之类的，那么你的钱不会⽩花，节约下来的成本还是会回到你⼿上。

总之，那些推销机器的⼈——甚⾄是企业内部那些催促你购买设备的员⼯——会跟你说使⽤新技术将会为你节省多少成本。然⽽，他们并没有进⾏第⼆步分析——也就是弄清楚有多少钱会落在你⼿⾥，多少钱会流向消费者。我从来没有⻅到有哪个⼈提出过这第⼆步分析。我总是遇到这些⼈，他们总是说：“你只要购买这些新技术，三年之内就能把成本收回来。”

所以你不断地购买⼀些三年内可以收回成本的新玩意，这么做了 20 年之后，你获得的年均回报率只有不到 4%。这就是纺织业。并不是说那些机器不好，只是节省下来的钱没有落到你⼿⾥。成本确实降低了，但那个购买设备的家伙并没有得到成本降低带来的好处。这个道理很简单，很初级，可是却经常被⼈忘记。

微观经济学⾥⾯还有个模型我也觉得⾮常有趣。在现代⽂明社会，科学技术突⻜猛进，所以出现了⼀种我称之为竞争性毁灭的现象。假设你拥有⼀家最好的⻢鞭⼚，突然之间，社会上出现了不⽤⻢的汽⻋。过不了⼏年，你的⻢鞭⽣意就完蛋了。你要么去做另外⼀种不同的⽣意，要么从此关⻔⼤吉——你被摧毁了。这种事情总是反复地发⽣。

收款机是对⽂明社会的重⼤贡献。当新的⾏业出现时，先⾏者会获得巨⼤的优势。如果你是先⾏者，你会遇到⼀种我称之为“冲浪”的模型——当冲浪者顺利冲上浪尖，并停留在那⾥，他能够冲很⻓很⻓⼀段时间。但如果他没冲上去，就会被海浪吞没。但如果⼈们能够站稳在海浪的前沿，他们就能够冲很久，⽆论是微软、英特尔或者其他公司，包括早期的国⺠收款机公司（NCR），都是如此。

它是⼀个很有意思的故事。帕特森是个⼩零售商，没赚到什么钱。有⼀天，有⼈卖给他⼀台早期的收款机，他把它放到商店的收银台。这台收款机⽴刻让他扭亏为盈，因为有了它之后，店⾥的职员想偷钱就难多了。但帕特森是个聪明⼈，他并没有想：“这对我的零售店有帮助。”他的想法是：“我要做收款机的⽣意。”⾃然，他创办了国⺠收款机公司。

他冲上了浪尖。他拥有最好的销售系统，最多的专利，其他⼀切也都是最好的。他狂热地致⼒于⼀切与此有关的技术改进。我的档案⾥还有⼀份早年国⺠收款机公司的年报，帕特森在年报中阐述了他的经营⽅法和⽬标。⼀只受过良好教育的⼤猩猩也能明⽩，在当时⼊股帕特森的公司完全是百分百赚钱的事情。

当然，这正是投资者寻找的良机。在漫⻓的⼈⽣中，你只要培养⾃⼰的智慧，抓住⼀两次这样的好机会，就能够赚许许多多的钱。总⽽⾔之，“冲浪”是⼀个⾮常强⼤的模式。然⽽，伯克希尔·哈撒⻙⼀般并不投资这些在复杂的科技⾏业“冲浪”的⼈。毕竟我们既古怪⼜⽼派——这⼀点你们可能已经注意到啦。

沃伦和我都不觉得我们在⾼科技⾏业拥有任何⼤的优势。实际上，我们认为我们很难理解软件、电脑芯⽚等科技⾏业的发展的实质。所以我们尽量避开这些东⻄，正视我们个⼈的知识缺陷。这同样是⼀个⾮常⾮常有⽤的道理。每个⼈都有他的能⼒圈。要扩⼤那个能⼒圈是⾮常困难的。如果我不得不靠当⾳乐家来谋⽣……假设⾳乐是衡量⽂明的标准，那么我不知道必须把标准降到多低，我才能够有演出的机会。

所以你们必须弄清楚你们有什么本领。如果你们要玩那些别⼈玩得很好⽽你们⼀窍不通的游戏，那么你们注定会⼀败涂地。那是必定⽆疑的事情。你们必须弄清楚⾃⼰的优势在哪⾥，必须在⾃⼰的能⼒圈之内竞争。沃伦和我都不觉得我们在⾼科技⾏业拥有任何⼤的优势。如果你们想要成为世界上最好的⽹球球员，你们可以开始努⼒，然后没多久就发现这是痴⼈说梦——其他⼈的球技是你们望尘莫及的。然⽽，如果你们想要变成伯⽶吉地区最好的管道⼯程承包商，你们之中⼤概有三分之⼆的⼈能够做到。这需要下定决⼼，也需要智慧。但不久之后，你们将会逐渐了解有关伯⽶吉管道⽣意的⼀切，掌握这⻔艺术。只要有⾜够的训练，那是个可以达到的⽬标。有些⼈虽然⽆法在国际象棋⼤赛上获胜，也⽆缘站在⽹球⼤赛的球场上与对⼿⽐试⾼低，但却可以通过慢慢培养⼀个能⼒圈⽽在⽣活中取得很⾼的成就——个⼈成就既取决于天资，也取决于后天的努⼒。

有些优势是可以通过努⼒获取的。我们⼤多数⼈在⽣活中所能做到的⽆⾮就是成为⼀个伯⽶吉的优秀管道⼯程承包商之类的⼈物。毕竟能够赢得国际象棋世界⼤赛的⼈是很少的。

你们当中有些⼈也许会有机会在新兴的⾼科技领域——英特尔、微软等公司——“冲浪”。虽然我们⾃认为对该⾏业并不精通，完全不去碰它，但这并不意味着你们去做的话是不理智的⾏为。

好啦，关于基本的微观经济学模型就说这么多了，加上⼀点⼼理学，再加上⼀点数学，就构成了我所说的普世智慧的普遍基础。现在，如果你们想要从胡萝⼘转到甜点的话，我就来谈谈如何选择股票——在此过程中，我将会应⽤这种普世智慧。

我不想谈论新兴市场、债券投机之类的东⻄。我只想简单地说说如何挑选股票。相信我，这已经够复杂的了。⽽且我要谈论的是普通股的选择。

第⼀个问题是：“股市的本质是什么？”这个问题把你们引到我从法学院毕业之后很久才流⾏起来——甚⾄是肆虐横⾏——的有效市场理论。

⽣活的铁律就是，只有 20%的⼈能够取得⽐其他 80%的⼈优秀的成绩!

相当有意思的是，世界上最伟⼤的经济学家之⼀竟然是伯克希尔·哈撒⻙的⼤股东，⾃从巴菲特掌管伯克希尔之后不久，他就开始投钱进来。他的教科书总是教导学⽣说股市是极其有效率的，没有⼈能够打败它。但他⾃⼰的钱却流进了伯克希尔，这让他发了⼤财。所以就像帕斯卡在那次著名的赌局中所做的⼀样，这位经济学家也对冲了他的赌注。

股市真的如此有效，乃⾄没有⼈能打败它吗？很明显，有效市场理论⼤体上是正确的——市场确实⼗分有效，很难有哪个选股⼈能够光靠聪明和勤奋⽽获得⽐市场的平均回报率⾼出很多的收益。

确实，平均的结果必定是中等的结果。从定义上来说，没有⼈能够打败市场。正如我常常说的，⽣活的铁律就是，只有 20%的⼈能够取得⽐其他 80%的⼈优秀的成绩。事情就是这样的。所以答案是：市场既是部分有效的，也是部分低效的。

顺便说⼀声，我给那些信奉极端的有效市场理论的⼈取了个名字——叫做“神经病”。那是⼀种逻辑上⾃洽的理论，让他们能够做出漂亮的数学题。所以我想这种理论对那些有很⾼数学才华的⼈⾮常有吸引⼒。可是它的基本假设和现实⽣活并不相符。

还是那句⽼话，在拿着铁锤的⼈看来，每个问题都像钉⼦。如果你精通⾼等数学，为什么不弄个能让你的本领得到发挥的假设呢？我所喜欢的模式——⽤来把普通股市场的概念简化——是赛⻢中的彩池投注系统。如果你停下来想⼀想，会发现彩池投注系统其实就是⼀个市场。每个⼈都去下注，赔率则根据赌注⽽变化。股市的情形也是这样的。

⼀匹负重较轻、胜率极佳、起跑位置很好等等的⻢，⾮常有可能跑赢⼀匹胜率糟糕、负重过多等等的⻢，这个道理就算是傻⼦也能明⽩。但如果该死的赔率是这样的：劣⻢的赔率是 1 赔 100，⽽好⻢的赔率是 2 赔 3。那么利⽤费⻢和帕斯卡的数学，很难清清楚楚地算出押哪匹⻢能赚钱。股票价格也以这种⽅式波动，所以⼈们很难打败股市。

然后⻢会还要收取 17%的费⽤。所以你不但必须⽐其他投注者出⾊，⽽且还必须出⾊很多，因为你必须将下注⾦额的 17%上缴给⻢会，剩下的钱才是你的赌本。

如果你停下来想⼀想，会发现彩池投注系统其实就是⼀个市场。每个⼈都去下注，赔率则根据赌注⽽变化。股市的情形也是这样的。给出这些数据之后，有⼈能够光靠聪明才智打败那些⻢匹吗？聪明的⼈应该拥有⼀些优势，因为⼤多数⼈什么都不懂，只是去押宝在幸运号码上等等诸如此类的做法。因此，如果不考虑⻢会收取的交易成本，那些确实了解各匹⻢的表现、懂得数学⽽⼜精明的⼈拥有相当⼤的优势。

可惜的是，⼀个赌⻢的⼈再精明，就算他每个赛⻢季能够赢取 10%的利润，扣除上缴的 17%的成本之后，他仍然是亏损的。不过确实有少数⼈在⽀付了 17%的费⽤之后仍然能够赚钱。

我年轻的时候经常玩扑克，跟我⼀起玩的那个家伙什么事情都不做，就靠赌轻驾⻋赛⻢为⽣，⽽且赚了许多钱。轻驾⻋赛⻢是⼀种相对低效的市场。它不像普通赛⻢，你不需要很聪明也能玩得好。我的牌友所做的就是把轻驾⻋赛⻢当做他的职业。他投注的次数不多，只在发现定错价格的赌注时才会出⼿。通过这么做，在全额⽀付了⻢会的费⽤——我猜差不多是 17%——之后，他还是赚了许多钱。

你们肯定会说那很少⻅。然⽽，市场并⾮是完全有效的。如果不是因为这 17%的管理费⽤，许多⼈都能够在赌⻢中赢钱。它是有效的，这没错，但它并⾮完全有效。有些⾜够精明、⾜够投⼊的⼈能够得到⽐其他⼈更好的结果。股市的情况是相同的——只不过管理费⽤要低得多。股市的交易费⽤⽆⾮就是买卖价差加上佣⾦，⽽且如果你的交易不是太频繁的话，交易费⽤是相当低的。所以呢，有些⾜够狂热、⾜够⾃律的精明⼈将会⽐普通⼈得到更好的结果。

聪明⼈在发现这样的机会之后会狠狠地下注。他们碰到好机会就下重注，其他时间则按兵不动。就是这么简单。那不是轻⽽易举就能做到的。显然，有 50%的⼈会在最差的⼀半⾥，⽽ 70%的⼈会在最差的 70%⾥。但有些⼈将会占据优势。在交易成本很低的情况下，他们挑选的股票将会获得⽐市场平均回报率更好的成绩。

要怎样才能成为赢家——相对⽽⾔——⽽不是输家呢？

我们再来看看彩池投注系统。昨晚我⾮常碰巧地和圣塔安妮塔⻢会的主席⼀起吃晚饭。他说有两三个赌场跟⻢会有信⽤协议，现在他们开设了场外投注，这些赌场实际上做得⽐⻢会更好。⻢会在收取了全额的管理费后把钱付出去——顺便说⼀下，⼤量的钱被送到拉斯维加斯——给那些虽然缴纳了全额管理费但还是能赢钱的⼈。那些⼈很精明，连赛⻢这么不可预料的事情也能赌赢。

上天并没有赐予⼈类在所有时刻掌握所有事情的本领。但如果⼈们努⼒在世界上寻找定错价格的赌注，上天有时会让他们找得到。聪明⼈在发现这样的机会之后会狠狠地下注。他们碰到好机会就下重注，其他时间则按兵不动。就是这么简单。

成为赢家的⽅法是⼯作、⼯作、⼯作、再⼯作，并期待能够看准⼏次机会。

这个道理⾮常简单。⽽且根据我对彩池投注系统的观察和从其他地⽅得来的经验，这么做明显是正确的。

你需要看准多少次呢？我认为你们⼀⽣中不需要看准很多次。只要看看伯克希尔·哈撒⻙及其累积起来的数千亿美元就知道了，那些钱⼤部分是由⼗个最好的机会带来的。

⽽那是⼀个⾮常聪明的⼈——沃伦⽐我能⼲多了，⽽且⾮常⾃律——毕⽣努⼒取得的成绩。我并不是说他只看准了⼗次，我想说的是⼤部分的钱是从⼗个机会来的。

所以如果能够像彩池投注的赢家那样思考，你们将能够得到⾮常出⾊的投资结果。股市就像⼀场充满胡话和疯狂的赌博，偶尔会有定错价格的良机。你们可能没有聪明到⼀辈⼦能找出 1000 次机会的程度。当你们遇到好机会，就全⼒出击。就是这么简单。

当沃伦在商学院讲课时，他说：“我⽤⼀张考勤卡就能改善你最终的财务状况；这张卡⽚上有 20 格，所以你只能有 20 次打卡的机会——这代表你⼀⽣中所能拥有的投资次数。当你把卡打完之后，你就再也不能进⾏投资了。”

他说：“在这样的规则之下，你才会真正慎重地考虑你做的事情，你将不得不花⼤笔资⾦在你真正想投资的项⽬上。这样你的表现将会好得多。”在我看来，这个道理是极其明显的。沃伦也认为这个道理极其明显。但它基本上不会在美国商学院的课堂上被提及。因为它并⾮传统的智慧。

在我看来很明显的是，赢家下注时必定是⾮常有选择的。我很早就明⽩这个道理，我不知道为什么许多⼈到现在还不懂。

我想⼈们在投资管理中犯错的原因可以⽤⼀个故事来解释：

我曾遇到⼀个卖⻥钩的家伙。我问他：“天哪，你这些⻥钩居然是绿⾊和紫⾊的。⻥真的会上钩吗？”他说：“先⽣，我又不是卖给⻥的。”

许多投资经理的做法跟这个⻥钩销售员是相同的。他们就像那个把盐卖给已经有太多盐的店主的家伙。只要那个店主继续购买⻝盐，他们就能把盐卖出去。但这对于购买投资建议的⼈来说是⾏不通的。

如果你们的投资⻛格像伯克希尔·哈撒⻙，那么你们很难得到现在这些投资经理所获取的报酬，因为那样的话，你们将会持有⼀批沃尔玛股票、⼀批可⼝可乐股票、⼀批其他股票，别的什么都不⽤做。你们只要坐等就⾏了。客户将会发财。不久之后，客户将会想：“这家伙只是买了⼀些好股票，又不需要做什么，我⼲嘛每年给他千分之五的报酬呢？”

投资者考虑的跟投资经理考虑的不同。决定⾏为的是决策者的激励机制，这是⼈之常情。然⽽在投资管理界，⼏乎没有⼈这么做。我们是这么做的——我说的我们是巴菲特和芒格。其他⼈也有这么做的。但⼤多数⼈头脑⾥⾯有许多疯狂的想法。他们不是等待可以全⼒出击的良机，⽽是认为只要更加努⼒地⼯作，或者聘请更多商学院的学⽣，就能够在商场上战⽆不胜。在我看来，这种想法完全是神经病。

决定⾏为的是决策者的激励机制，这是⼈之常情。所以制定正确的激励机制是⾮常、⾮常重要的教训。

说到激励机制，在所有企业中，我最欣赏的是联邦快递。联邦快递系统的核⼼和灵魂是保证货物按时送达——这点成就了它产品的完整性，它必须在三更半夜让所有的⻜机集中到⼀个地⽅，然后把货物分发到各架⻜机上。如果哪个环节出现了延误，联邦快递就⽆法把货物及时地送到客户⼿⾥。

以前它的派送系统总是出问题。那些职员从来没有及时完成⼯作。该公司的管理层想尽办法——劝说、威胁等等，只要你们能想到的⼿段，他们都⽤了。但是没有⼀种⽣效。

最后，有⼈想到了好主意：不再照⼩时计薪，⽽是按班次计薪——⽽且职员只要⼯作做完就可以回家。他们的问题⼀夜之间就全都解决了。

所以制定正确的激励机制是⾮常、⾮常重要的教训。联邦快递曾经不太明⽩这个道理。但愿从今以后，你们都能很快记住。

好啦，现在我们已经明⽩，市场的有效性跟彩池投注系统是⼀样的——热⻔⻢⽐潜⼒⻢更可能获胜，但那些把赌注押在热⻔⻢身上的⼈未必会有任何投注优势。

在股票市场上，有些铁路公司饱受更优秀的竞争对⼿和强硬的⼯会折磨，它们的股价可能是账⾯价值的三分之⼀。与之相反，IBM 在市场⽕爆时的股价可能是账⾯价值的六倍。所以这就像彩池投注系统。任何⽩痴都明⽩ IBM 这个企业的前景⽐铁路公司要好得多。但如果你把价格考虑在内，那么谁都很难讲清楚买哪只股票才是最好的选择了。所以说股市⾮常像彩池投注系统，它是很难被打败的。

如果让投资者来挑选普通股，他应该⽤什么⽅式来打败市场——换句话说，获得⽐⻓期的平均回报率更好的收益呢？许多⼈看中的是⼀种叫做“⾏业轮换”的标准技巧。你只要弄清楚⽯油业什么时候⽐零售业表现得更好就⾏了，诸如此类的。你只要永远在市场上最⽕爆的⾏业⾥打转，⽐其他⼈做出更好的选择就可以。依照这个假定，经过⼀段漫⻓的时间之后，你的业绩就会很出⾊。

然⽽，我不知道有谁通过⾏业轮换⽽真正发⼤财。也许有些⼈能够做到。我并不是说没有⼈能做到。我只知道，我认识的富⼈——我认识的富⼈⾮常多——并不那么做。第⼆个基本⽅法是本杰明·格雷厄姆使⽤的⽅法——沃伦和我⼗分欣赏这种⽅法。作为其中⼀个元素，格雷厄姆使⽤了私⼈拥有价值的概念，也就是说，应该考虑如果整个企业出售（给私⼈拥有者）的话，能够卖多少钱。在很多情况下，那是可以计算出来的。

然后，你再把股价乘以股票的份数，如果你得到的结果是整个售价的三分之⼀或更少，他会说你买这样的股票是捡了⼤便宜。即使那是⼀家烂企业，管理者是个酗酒的⽼糊涂，每股的真实价值⽐你⽀付的价格⾼出那么多，这意味着你能得到各种各样的好处。你如果得到这么多额外的价值，⽤格雷厄姆的话来说，就拥有了巨⼤的安全边际。

但总的来说，他购买股票的时候，世界仍未摆脱 20 世纪 30 年代经济⼤萧条的影响——英语世界 600 年⾥最严重的经济衰退。我相信扣除通货膨胀因素之后，英国利物浦的⼩⻨价格⼤概是 600 年⾥最低的。⼈们很久才摆脱⼤萧条带来的恐慌⼼理，⽽本杰明·格雷厄姆早就拿着盖格探测器在 20 世纪 30 年代的废墟中寻找那些价格低于价值的股票。

⽽且在那个时代，流动资⾦确实属于股东。如果职员不再有⽤，你完全可以解雇他们，拿⾛流动资⾦，把它装进股东的⼝袋⾥。当时的资本主义就是这样的。当然，现在的会计报表上的东⻄是当不得真的——因为企业⼀旦开始裁员，⼤量的资产就不⻅啦。按照现代⽂明的社会制度和新的法律，企业的⼤量资产属于职员，所以当企业⾛下坡路时，资产负债表上的⼀些资产就消失了。

如果你⾃⼰经营⼀家⼩⼩的汽⻋经销店，情况可能不是这样的。你可以不需要为员⼯缴纳医疗保险之类的福利⾦，如果⽣意变得很糟糕，你可以收起你的流动资⾦回家去。但 IBM 不能或者不去这么做。看看当年 IBM 由于世界上主流科技发⽣变化，加上它⾃身的市场地位下降，决定削减员⼯的规模时，它的资产负债表上失去了什么吧。

在摧毁股东财富⽅⾯ IBM 算得上是模范了。它的管理⼈员⾮常出⾊，训练有素。但科学技术发⽣了很⼤的变化，导致 IBM 成功地“冲浪”60 年之后被颠下了浪尖。这算是溃败吧——是⼀堂⽣动的课，让⼈明⽩经营科技企业的难处，这也是沃伦和芒格不很喜欢科技⾏业的原因之⼀。我们并不认为我们精通科技，这个⾏业会发⽣许多稀奇古怪的事情。

总⽽⾔之，这个我称之为本杰明·格雷厄姆经典概念的问题在于，⼈们逐渐变得聪明起来，那些显⽽易⻅的便宜股票消失了。你们要是带着盖格探测器在废墟上寻找，它将不再发出响声。

但由于那些拿着铁锤的⼈的本性——正如我说过的那样，在他们看来，每个问题都像钉⼦——本杰明·格雷厄姆的信徒们作出的反应是调整他们的盖格探测器的刻度。实际上，他们开始⽤另⼀种⽅法来定义便宜股票。他们不断地改变定义，以便能够继续原来的做法。他们这么做效果居然也很好，可⻅本杰明·格雷厄姆的理论体系是⾮常优秀的。

当然，他的理论最厉害的部分是“市场先⽣”的概念。格雷厄姆并不认为市场是有效的，他把市场当成⼀个每天都来找你的躁狂抑郁症患者。有时候，

“市场先⽣”说：“你认为我的股票值多少？我愿意便宜卖给你。”有时候他会说：“你的股票想卖多少钱？我愿意出更⾼的价钱来买它。”

所以你有机会决定是否要多买进⼀些股票，还是把⼿上持有的卖掉，或者什么也不做。

在格雷厄姆看来，能够和⼀个永远给你这⼀系列选择的躁狂抑郁症患者做⽣意是很幸运的事情。这种思想⾮常重要。例如，它让巴菲特在其成年之后的⼀⽣中受益匪浅。

然⽽，如果我们只是原封不动地照搬本杰明·格雷厄姆的经典做法，我们不可能拥有现在的业绩。那是因为格雷厄姆并没有尝试去做我们做过的事情。例如，格雷厄姆甚⾄不愿意跟企业的管理⼈员交谈。他这么做是有原因的。最好的教授⽤通俗易懂的语⾔来表达⾃⼰的思想，格雷厄姆也⼀样，他想要发明⼀套每个⼈都能⽤的理论。他并不认为随便什么⼈都能够跑去跟企业的管理⼈员交谈并学到东⻄。他还认为企业的管理⼈员往往会⾮常狡猾地歪曲信息，⽤来误导⼈们。所以跟管理⼈员交谈是很困难的。当然，现在仍然如此——⼈性就是这样的。

我们起初是格雷厄姆的信徒，也取得了不错的成绩，但慢慢地，我们培养起了更好的眼光。我们发现，有的股票虽然价格是其账⾯价值的两三倍，但仍然是⾮常便宜的，因为该公司的市场地位隐含着成⻓惯性，它的某个管理⼈员可能⾮常优秀，或者整个管理体系⾮常出⾊等等。⼀旦我们突破了格雷厄姆的局限性，⽤那些可能会吓坏格雷厄姆的定量⽅法来寻找便宜的股票，我们就开始考虑那些更为优质的企业。

顺便说⼀声，伯克希尔·哈撒⻙数千亿美元资产的⼤部分来⾃这些更为优质的企业。最早的两三亿美元的资产是我们⽤盖格探测器四处搜索赚来的，但绝⼤多数钱来⾃那些伟⼤的企业。

即使在早年，有些钱也是通过短暂地投资优质企业赚来的。⽐如说，巴菲特合伙公司（注：巴菲特 1957—1969 年经营的合伙投资私募基⾦）就曾经在美国运通和迪斯尼股价⼤跌的时候予以购进。⼤多数投资经理的情况是，客户都要求他们懂得许许多多的事情。⽽在伯克希尔·哈撒⻙，没有任何客户能够解雇我们，所以我们不需要讨好客户。

我们认为，如果发现了⼀次定错价格的赌注，⽽且⾮常有把握会赢，那么就应该狠狠地下注，所以我们的投资没那么分散。我认为我们的⽅法⽐⼀般投资经理好得多得多。

然⽽，平⼼⽽论，我觉得许多基⾦管理⼈就算采⽤我们的⽅法，也未必能够成功地销售他们的服务。但如果你们投资的是养⽼基⾦，期限为 40 年，那么只要最终的结果⾮常好，过程有点波折或者跟其他⼈有点不同又怎么样呢？所以业绩波动有点⼤也没关系的。

在当今的投资管理界，每个⼈不仅都想赢，⽽且都希望他们的投资之路跟标准道路相差不要太远。这是⼀种⾮常造作、疯狂的臆想。投资管理界这种做法跟中国⼥⼈裹脚的陋习差不多。那些管理者就像尼采所批评的那个以瘸腿为荣的⼈。那真的是⾃缚⼿脚。那些投资经理可能会说：“我们不得不那么做呀。⼈们就是以那种⽅式评价我们的。”

就⽬前的商界⽽⾔，他们的说法可能是正确的。但在理智的客户看来，这个系统整个是很神经的，导致许多有才华的⼈去从事毫⽆社会意义的活动。如果从⼀开始就做⼀些可⾏的事情，⽽不是去做⼀些不可⾏的事情，你成功的⼏率要⼤得多。这难道不是显⽽易⻅的吗？

伯克希尔的系统就不神经。道理就这么简单，即便⾮常聪明的⼈，在如此激烈竞争的世界⾥，在与其他聪明⽽勤奋的⼈竞争时，也只能得到少数真正有价值的投资机会。好好把握少数⼏个看准的机会⽐永远假装什么都懂好得多。

如果从⼀开始就做⼀些可⾏的事情，⽽不是去做⼀些不可⾏的事情，你成功的⼏率要⼤得多。这难道不是显⽽易⻅的吗？你们有谁能够⾮常⾃信地认为⾃⼰看准了 56 个好机会呢？请举⼿。有多少⼈能够⽐较有把握地认为⾃⼰看准了两三个好机会呢？陈词完毕。

我想说的是，伯克希尔·哈撒⻙的⽅法是依据现实的投资问题⽽不断调整变化的。我们的确从许多优质企业上赚了钱。有时候，我们收购整个企业；有时候呢，我们只是收购它的⼀⼤部分股票。但如果你去分析的话，就会发现⼤钱都是那些优质企业赚来的。其他赚许多钱的⼈，绝⼤多数也是通过优质企业来获利的。

⻓远来看，股票的回报率很难⽐发⾏该股票的企业的年均利润⾼很多。如果某家企业 40 年来的资本回报率是 6%，你在这 40 年间持有它的股票，那么你得到的回报率不会跟 6%有太⼤的差别——即使你最早购买时该股票的价格⽐其账⾯价值低很多。相反地，如果⼀家企业在过去⼆三⼗年间的资本回报率是 18%，那么即使你当时花了很⼤的价钱去买它的股票，你最终得到的回报也将会⾮常可观。

所以窍⻔就在于买进那些优质企业。这也就买进了你可以设想其惯性成⻓效应的规模优势。你们要怎样买⼊这些伟⼤公司的股票呢？有⼀种⽅法是及早发现它们——在它们规模很⼩的时候就买进它们的股票。例如，在⼭姆·沃尔顿第⼀次公开募股的时候买进沃尔玛。许多⼈都努⼒想要这么做。这种⽅法⾮常有诱惑性。如果我是年轻⼈，我也会这么做的。

但这种（投资起步阶段公司的）⽅法对伯克希尔·哈撒⻙来讲已经没有⽤了，因为我们有了太多的钱。（采⽤这种⽅法的话，）我们找不到适合我们的投资规模的企业。此外，我们有我们的投资⽅法。但我认为，对于那些初出茅庐的⼈来说，要是配以⾃律，投资有发展潜⼒的⼩公司是⼀种⾮常聪明的办法。只不过我没那么做过⽽已。

等到优秀企业明显壮⼤之后，想要再参股就很困难了，因为竞争⾮常激烈。到⽬前为⽌，伯克希尔还是设法做到了。但我们能够继续这么做吗？哪个项⽬才是我们的下⼀次可⼝可乐投资呢？嗯，我不知道答案。我认为我们现在越来越难以找到那么好的投资项⽬了。

理想的情况是——我们遇到过很多这种情况——你买⼊的伟⼤企业正好有⼀位伟⼤的管理者，因为管理⼈员很重要。例如，通⽤电⽓的管理者是杰克·⻙尔奇，⽽不是那个掌管⻄屋电⽓的家伙，这就造成了极⼤的不同。所以管理⼈员也很重要。⽽这有时候是可以预⻅的。我并不认为只有天才能够明⽩杰克·⻙尔奇⽐其他公司的管理者更具远⻅和更加出⾊。我也不认为只有⾮常聪明的⼈才能理解迪斯尼的发展潜⼒⾮常⼤，艾斯纳（注：迈克尔·艾斯纳，1942-，迪斯尼公司时任董事会主席兼⾸席执⾏官）和威尔斯（注：弗兰克·威尔斯，1932-1994，迪斯尼公司的时任总裁兼⾸席营运官）是⾮常罕⻅的管理者。

所以你们偶尔会有机会可以投资⼀家有着优秀管理者的优秀企业。当然啦，这是⾮常幸运的事情。如果有了这些机会却不好好把握，那你们就犯了⼤错。你们偶尔会发现有些管理者⾮常有才能，能够做普通⼈做不到的事情。我认为⻄蒙·⻢克斯——英国玛莎百货的第⼆代掌⻔——是这样的⼈，国⺠收款机公司的帕特森是这样的⼈，⼭姆·沃尔顿也是这样的⼈。

这些⼈并不少⻅——⽽且在许多时候，他们也不难被辨认出来。如果他们采取合理的举措——再加上这些⼈通常会让员⼯变得更加积极和聪明——那么管理⼈员就能够发挥更重要的作⽤。然⽽⼀般来说，把赌注押在企业的质量上⽐押在管理⼈员的素质上更为妥当。换句话说，如果你们必须作选择的话，要把赌注押在企业的发展前景上，⽽不是押在管理者的智慧上。

在⾮常罕⻅的情况下，你会找到⼀个极其出⾊的管理者，哪怕他管理的企业平平⽆奇，你们对他的企业进⾏投资也是明智的⾏为。另外有⼀种⾮常简单的效应，⽆论是投资经理还是其他⼈都很少提及，那就是税收的效应。如果你们打算进⾏⼀项为期 30 年、年均复合收益为 15%的投资，并在最后缴纳 35%的所得税，那么你们的税后年均复合收益是 13.3%。

过度地追求减少纳税额是企业犯下⼤错的常⻅原因之⼀。与之相反，如果你们投资了同样的项⽬，但每年赚了 15%之后缴纳 35%的所得税，那么你们的复合回报率将会是 15%减去 15%的 35%——也就是每年的复合回报率为 9.75%（15%-15%×35%=9.75%）。所以两者相差超过了 3.5%。⽽对于为期 30 年的⻓期投资⽽⾔，每年多 3.5%的回报率带来的利润绝对会让你们瞠⽬结⾆。

如果你们⻓期持有⼀些伟⼤公司的股票，光是少交的所得税就能让你增添很多财富。即使是年均回报率 10%的 30 年期投资项⽬，在最后⽀付 35%的所得税之后，也能给你带来 8.3%的税后年均收益率。相反，如果你每年⽀付 35%的税收，⽽不是在最后才⽀付，那么你的年均收益率就下降到 6.5%。所以就算你投资的股票的历史回报率只与整个股市的回报率持平，分红派息⼜很低，你也能多得到差不多两个百分点的年均税后收益。

我活了这么久，⻅识过许多企业所犯的错误，我认为过度地追求减少纳税额是企业犯下⼤错的常⻅原因之⼀。我⻅过许多⼈因为太想避税⽽犯下可怕的错误。沃伦和我个⼈从不钻油井（注：⼀种⼤规模避税的⽅法）。我们依法纳税。

到⽬前为⽌，我们做得⾮常好。从今以后，⽆论什么时候，只要有⼈要卖给你避税的服务，我的建议是别买。实际上，⽆论什么时候，只要有⼈拿着⼀份 200 ⻚的计划书并收⼀⼤笔佣⾦要卖给你什么，别买下它。如果采⽤这个“芒格的规矩”，你偶尔会犯错误。然⽽从⻓远来看，你将会远远领先于其他⼈——你将会避开许多可能会让你仇视你的同类的不愉快经验。

对于个⼈⽽⾔，做到⻓期持有⼏家伟⼤公司的股票⽽什么都不⽤做的地步有许多巨⼤的优势：你付给交易员的费⽤更少，听到的废话也更少，如果这种⽅法⽣效，税务系统每年会给你 1%到 3%的额外回报。你认为你们⼤多数⼈通过聘请投资顾问，花 1%的收益⽀付他们的薪⽔，让他们想尽办法避税，这样就能获得很⼤的优势吗？祝你好运。

这种投资哲学危险吗？是的。⽣活中的⼀切都有⻛险。由于投资伟⼤的公司能够赚钱的道理太过明显，所以它有时被做过头了。在 1950 年代的⼤⽜市，每个⼈都知道哪些公司是优秀的。所以这些公司的市盈率⻜涨到 50 倍、60 倍、70 倍。就像 IBM 从浪尖掉落那样，许多公司也好景不再。因此，虚⾼的股价导致了巨⼤的投资灾难。你们必须时刻注意这种危险。

所以⻛险是存在的。没有什么顺理成章和轻⽽易举的事。但如果你们能够找到某个价格公道的伟⼤公司的股票，买进它，然后坐下来，这种⽅法将会⾮常⾮常有效——尤其是对个⼈投资者⽽⾔。

在成⻓股票模式中，有这样⼀个⼦模式：在你们的⼀⽣当中，你们能够找到少数⼏家企业，它们的管理者仅通过提⾼价格就能极⼤地提升利润——然⽽他们还没有这么做。所以他们拥有尚未利⽤的提价能⼒。⼈们不⽤动脑筋也知道这是好股票。

迪斯尼就是这样的。带你们的孙⼦去迪斯尼乐园玩是⾮常特的体验。你们不会经常去。全国有许许多多的⼈⼝。迪斯尼发现它可以把⻔票的价格提⾼很多，⽽游客的⼈数依然会稳定增⻓。所以迪斯尼公司的伟⼤业绩固然是因为艾斯纳和威尔斯极其出⾊，但也应该归功于迪斯尼乐园和迪斯尼世界的提价能⼒，以及其经典动画电影的录像带销售。

在伯克希尔·哈撒⻙，沃伦和我很早就提⾼了喜诗糖果的价格。当然，我们投资了可⼝可乐——它也有⼀些尚未利⽤的提价能⼒。可⼝可乐也有出⾊的管理⼈员。除了提⾼价格之外，可⼝可乐的⾼层郭思达（Goizueta）和柯欧孚（Keough）还做了其他许多事情。那是很完美的（投资）。

你会发现⼀些定价过低的赚钱机会。确有⼈不会把商品价格定到市场能够轻易接受的⾼位。你们要是发现这样的情况，那就像在⻢路上看到钱⼀样——前提是你们有勇⽓相信⾃⼰的判断。

如果你们看看伯克希尔那些赚⼤钱的投资项⽬，并试图从中寻找模式的话，你们将会发现，我们曾经两次在有两份报纸的城市中买了其中⼀家，两个城市之后都变成了只剩⼀家报纸的市场。所以从某种程度上来讲，我们是在赌博。当时我们看准了该报会成为最后的赢家，⽽且其管理⼈员⾮常正直和聪明。那真是⼀家梦幻般美好的企业。它的管理⼈员是⾮常⾼尚的⼈——凯瑟琳·格雷厄姆的家族。所以这项投资就像⼀场美梦——绝佳的美梦。

当然，那是 1973 年到 1974 年间的事情。那次股灾跟 1932 年的很像。那可能是 40 年⼀遇的⼤熊市。那次投资为我们赚了 50 倍的收益（注：⾄ 1994 年演讲时）。如果我是你们，我可不敢指望你们这辈⼦能够得到像 1973 年到 1974 年的《华盛顿邮报》那么好的投资项⽬。

让我来谈谈另外⼀个模型。当然，吉列和可⼝可乐都⽣产价格相当低廉的产品，在世界各地占有巨⼤的市场优势。就吉列⽽⾔，他们的技术仍然是领先的。当然，和微型芯⽚相⽐，剃须⼑的技术相当简单。但它的竞争对⼿却很难做到这⼀点。所以他们在剃须⼑改进⽅⾯处于领先地位。

吉列在许多国家的剃须⼑市场的占有率超过 90%。政府职员保险公司（GEIGO）是个⾮常有趣的模型。它是你们应该记住的⼤概 100 种模型之外的⼀种。我有许多终⽣都在挽救濒临倒闭企业的朋友。他们不约⽽同地使⽤了下⾯的⽅法——我称之为癌症⼿术法。他们望着这团乱麻，看是否把某些业务砍掉，剩下的健康业务会值得保留下来。如果他们发现确实有，就会把其他的都砍掉。当然，如果这种⽅法⾏不通，他们就会让该企业破产。

但它往往是奏效的。政府职员保险公司的主业⾮常好——虽被公司其他的⼀⽚混乱所埋没，但仍然能够运转。由于被成功冲昏了头脑，政府职员保险公司做了⼀些蠢事。他们错误地认为，因为他们赚了很多钱，所以什么都懂，结果蒙受了惨重的损失。他们不得不砍掉所有愚蠢的业务，回到原来那极其出⾊的⽼本⾏。

如果你们仔细思考，就会明⽩这是⼀种⾮常简单的模型。并且它被⼈们⼀次又⼀次地反复应⽤。⾄于政府职员保险公司，它让我们不费吹灰之⼒就赚了很多钱。它是⼀家很棒的企业，有⼀些可以轻易砍掉的愚蠢业务。政府职员保险公司聘请了⼀些性格和智⼒都很杰出的⼈，他们对它进⾏了⼤⼑阔斧的改⾰。那是⼀个你们想要寻找的模型。你们在⼀⽣中也许能够找到⼀种、两种或三种这样绝好的模型。⾄于⾜够好到能⽤得上的模型，你们也许能够找到 20 种或者 30 种。

最后，我想再次谈谈投资管理。这⻔⽣意特别好玩——因为在净值的⽔平上，整个投资管理业加起来并没有给所有客户创造附加值。这就是它的运转⽅式。在净值的⽔平上，整个投资管理业加起来并没有给所有客户创造附加值。这就是它的运转⽅式。当然，⽔管安装业不是这样的，医疗⾏业也不是这样的。如果你们打算在投资管理业开展你们的职业⽣涯，那么你们便⾯临着⼀种⾮常特殊的情况。⼤多数投资经理就像脊椎按摩师，他们对付这种情况的⽅式是打⼼底予以否认。这是常⻅的对付投资管理⾏业局限的⽅法。但如果你们想要过上最好的⽣活，我劝你们别采⽤这种⼼理否认的模式。我认为少数⼈——为数极少的投资经理——能够创造附加值。但我认为光靠聪明是做不到这⼀点的。我认为你们还必须接受⼀点训练，⼀旦瞄准机会就倾囊出击——如果你们想要尽⼒为客户提供⾼于市场平均回报率的⻓期收益的话。

但我刚刚谈的只限于那些选择普通股的投资经理。我并没有包括其他⼈。也许有⼈精通外汇或者其他业务，能够以那种⽅式取得极佳的⻓期业绩，但那不是我了解的领域。我说的是如何挑选美国的股票。

我认为投资管理⼈员很难为客户提供许多附加值，但那并⾮不可能的任务。